作者 易建涛

　　继续来看诺贝尔经济学奖得主理查德·塞勒的经历。除了做学术研究，塞勒还是一家基金公司的创始人。

　　1993年，塞勒基于行为金融学理论参与创建了一个基金公司，专注美国小企业股。在他的行为经济学理论下，公司替摩根大通管理的一只基金表现优异，在过去五年中大多数时间里都跑赢了标普500指数。2015年，这只基金管理的资产膨胀一倍，冲至37亿美元，目前，其资产总规模已达60亿美元。

　　这家基金公司的核心理念是，投资者都会犯错，公司的目的就是找出这些错误。在这个基金公司的简介上，还引用了塞勒在电影《大空头》中的一句台词：“把人想象成以逻辑指导行为的动物，实在是疯狂之举。”

　　摩根大通委托这家基金公司管理的基金投资依据就是投资者的行为偏差，比如投资者对老旧、负面信息的过度反应，或者投资者对新生、积极信息的不理不睬等。

　　塞勒曾在行为金融学领域提出过一个著名的“输者赢者效应”，说的是投资者对过去输者组合过分悲观，对过去的赢者组合过分乐观，导致股价偏离其基本价值，待一段时间之后市场自动修正，前期的输者将赢得正的超额收益，前期赢者的超额收益则为负。因此，他提出了博弈股票收益的新方法——采用反转策略，买进过去3至5年内输者组合，卖出赢者组合，这一策略可以使投资者在未来3至5年内获得超额收益。

　　如此看来，塞勒真是能够将理论用于实践。

　　瑞典皇家科学院表示，“理查德·塞勒的贡献在个人决策的心理分析和经济之间架起了一座桥梁。他的实证结果和理论见解对创造新的、迅速扩大的行为经济学领域起到了重要作用。行为经济学对许多领域的经济研究和政策产生了深远的影响。”

　　有人梳理塞勒的学术研究成果发现，他在股市和股票研究方面取得了三项主要成果：价格变动可能与影响资金进出市场的习俗有关；机构投资者对它们的投资组合进行季节性调整的原因是一种被文雅地称作“装饰门面”的活动；对日历效应另一种不同类型的解释是，它们与好消息和坏消息发布时间的选择有关；

　　这三项研究成果均无法与有效市场假说相容，并且这些发现意味着资本资产定价理论亦被推翻，塞勒的研究探索了人类心理学的具体方面如何影响经济决策。

　　另外，我还看到有一篇报道提到，理查德·塞勒在其著作《行为金融学进阶》中揭示了华尔街金融机构加快自己利润增长的秘密，他的理论内容大体是：大户们“需要非理性、信息极其闭塞、愿意持有价格过高资产的投资者。”用咱们A股市场上常用的话说，机构投资者欢迎广大的“韭菜”们进场送钱！

　　具体来说，就是机构投资者们会通过各种途径让中小散户投资者频繁参与交易，一些基金公司不断创设新基金来取代旧的亏损的基金，这就有点像那些设计游戏的公司，总能锁定那些明确的目标，把新游戏推给那些玩腻了老游戏的青少年们。机构大户们加剧了小散户们的焦虑、恐惧或乐观的情绪，将一批批“韭菜”收割，如此循环往复。

　　说到这，我们再回头来细看一下塞勒他们基于行为金融学理论管理的基金，作为站在了“韭菜”们的对立面的机构大户，其实也并不是总能保持超越的优势。在2008年金融危机期间，该基金基本上回吐了之前所有的涨幅，表现趋近于指数型基金的表现。直到后来的涨幅中才慢慢拉开差距。在2000年的互联网泡沫破裂时，这一基金的表现类似，也是赔掉了之前所有的领先优势，在之后慢慢恢复元气。

　　在市场上涨时，这只基金涨得更快，但是在市场下跌时，这只基金也跌得很惨。值得注意的一点是，市场的暴涨暴跌，本身就可能引发投资者贪婪、恐惧等不理智的行为。换句话说，这只基金在试图利用其它投资者的行为偏差赚钱时，自身也会产生巨大的波动，当然也会成为市场整体波动的一个推力。号称通过投资者行为偏差赚钱、修正投资者行为偏差的基金，最终却也可能会引发投资者的行为偏差，但你我都知道，市场就是在这样的错综复杂中波动前行的。关于行为金融学如何改变投资思维，之后的节目我们继续关注。

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